沪市公司监管锐评第三十六期 现金分红再盘点：变化与前瞻

谈到现金分红，每年市场都会有声音呼吁上市公司多分红，增加投资者回报。如果把时间维度拉长一些，5年前甚至10年前对现金分红的讨论比现在热烈得多。10多年间，监管层先后出台了一些引导和鼓励分红的政策。这些工作“润物细无声”，今天来看，境内市场上市公司分红状况已大有改观。但隐约之间，分红的现状好像还有点不尽如人意。分红公司家数和金额都不少，投资者却不是那么有感觉，高分红公司得到的市场认可也比较有限。在注册制深入推进、市场正在发生深刻变化的时点上，也许可以再盘点、再出发，来看看这些年分红发生了哪些变化，还有哪些问题需要解决？
面上来看，上市公司分红金额连年累增，两市合计分红总额从10年前的3800多亿元增长至2019年的1.36万亿元。这其中，沪市主板公司历来是分红的主力，占比在八成左右，2019年即分红近1.07万亿元。比例上看，沪市公司整体分红比例已长年稳定在30%以上。具体分布上，实施分红的公司占比从10年前的约50%增长至今天的70%以上，其中分红比例超过30%的公司也由当年的50%左右增长到超过70%。这些变化充分体现出，沪市公司的分红意愿和分红能力大大增强。
分红公司的结构也值得一看。金融业历来被认为是分红大户，但实体经济也表现不俗。还拿沪市主板2019年的数据看，金融类公司分红5795亿元，实体企业分红也高达4855亿元。大市值公司是分红主力，上证50、上证180公司的分红金额屡创新高；中小市值公司整体盈利规模不大，但分红的热情也未示弱，百亿元市值以下的公司整体分红比例达到35%。这些变化的背后，是沪市已经涌现出一批长期稳定分红的优质企业。近3年连续分红率超30%的公司有574家，超50%的有95家，有23家公司连续3年的分红总额都在50亿元以上。
按说，这些长期稳定分红的公司该是市场追捧的宠儿、长期资金价值投资的重点标的。但从实际情况看，好像只说对了一半。这些公司的机构投资者持股比例确实比较高，但估值水平还是总体偏低，甚至有些公司股价经常低于净资产。跟那些网红股、概念股一比，就更不好看了。这背后到底原因何在？还得追本溯源，看看现有的分红能给投资者和上市公司带来什么。
第一个问题，分红能给投资者带来什么？我们都知道，分红是对投资者的回报。但实际上，投资者在考虑自己的投资回报时，是要挣短期的股票差价还是追求长期回报，就是一个很纠结的问题。在我们的市场上，有不少投资者本身就只想挣大钱、挣快钱，而对分红不太感冒，他们更希望股价能快速上涨。要是投资者本身也不需要分红，那分红这件事也就明珠暗投了。解决这个问题，根本上还得靠市场估值体系的均衡。当公司的股票价格更多地回归到它的实际价值，那些虚有其表的“噱头”就兴不起多少风浪，挣短钱、挣快钱也不那么容易，投资者可能就会回过头来觉得分红更加可靠了。那些没什么分红，靠着概念引得股价上蹿下跳的公司，其追捧者自然也就慢慢变少了。
另外，对投资者来说，现金分红获得感不强，也还有一些制度的原因，一个是分红所得税，还有一个是交易机制上的分红除息。税收这个问题上，按持股期限不同已经有一些优惠安排。大体上，持股1年以内还得按一定比例交税；持股1年以上的，可以免除20%的红利所得税。但这与股票交易的价差利得无需交税相比较，其吸引力还是打了折扣。影响更大的是除息，投资者常常会抱怨，公司分红的时候，虽然账户上获得了一笔分红现金，但股价除息后，实际等于左口袋进，右口袋出。打个比方，一家公司每股分了1元，股价是10元，原本投资者账户里该有11元，除息后股价调整为9元，账户里的钱还是最开始的10元。若是再算上分红还要交税，那对投资者可能还是个亏钱的买卖。对其而言，唯一能期待的是股价走出填权行情。
再来看上市公司，多数时候都在讲分红是上市公司的义务和责任。这话当然是对的，但如果仅有义务，没有激励，一件事情就难以长期坚持和普遍推广，在实际执行中也难免会效果不佳。成熟市场上，稳定的分红和回购能给市场带来稳定的预期，对二级市场估值形成支撑。这样，分红和回购就能成为上市公司进行价值管理乃至估值管理的重要工具，也就是其积极分红的动力所在。境内市场上，可能还经常不是如此。分红大头的银行、基建、传统制造、公用事业等板块，年年都拿出真心诚意反哺市场，但其估值水平往往还比不过那些花样翻新却业绩孱弱的“铁公鸡”。长此以往，公司分红的积极性自然受到影响。
当然事情也在发生变化。一些公司坚持扎实经营、稳定回馈，得到了投资者的认可。例如大家都很熟悉的福耀玻璃，长期坚持稳定分红，近10年平均派现比例超过50%，吸引了一批忠实的追随者，成为其股价的稳定器。还有贵州茅台，虽然对其估值有市场分歧，但其长期的稳定分红也还是对市场的有力支撑。另有家公司曾表示5年不分红，次年真没分红，股价却立即跌停，公司在下一年即恢复了分红。这背后，是市场投资文化的悄然改变，稳定回报的公司已经被越来越多的投资者所青睐。
还有一种比较流行的意见，认为分红是公司自己的事，制度上无需过多干预。对这个观点也要辩证地看。一方面，对于公司分红该分多少，确实不能一刀切地强制要求。但是光靠市场约束可能不够。很多时候市场并不是完全有效，尤其是我们这样一个从平地建起来而不是自发形成的市场，机制上的短板如果没有制度上的引导安排，可能要走很长的路才能到达目标，甚至达不到目标。现金分红也是这样。如果开始的时候公司都不分红，制度上做些引导让公司能适当分红本身无可厚非。这样制度安排在海外早已有之。实际上，美国、韩国、巴西等市场也都有半强制甚至强制的分红要求，有些至今还在沿用。
之所以现金分红这么重要，是因为有了一个长期稳定分红的基础，可以使得资本市场更加稳健、有效。这也有过实证分析。有分析师测算，2010年至2019年，标普500上涨了190%，其中，盈利贡献了106%，回购和分红则贡献了56%。推动指数长期上行的核心仍然是盈利，但分红与回购对指数的上涨也有显著的正面作用。回看我们境内市场，现金分红也取得了明显进展，不仅形成了一批长期稳定分红的群体，也有机构投资者看重分红了。但还要在这些理念深化认识基础上，解决一些难题，一是在分红税收和除息机制上做一些研究改进，让分红的钱真正成为投资者口袋里的钱，提高投资者分红获得感；二是推动市场估值回归蓝筹公司和真正有成长性的科技股，引导现金分红成为上市公司的自主选择。我们的市场也就能在这样的过程中成熟起来。
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