思摩尔国际：市值2200亿的电子烟制造商，上半年经调整纯利预计增约四成

今年7月份在港交所上市的电子烟制造商思摩尔国际，此前披露了截至2020年6月30日止六个月的盈利更新，预计期间溢利及全面收益总额将同比下降约89.1%至94.0%。
但公司期间的经调整纯利（通过加回上市开支、以股份为基础的付款开支、可换股承兑票据公允价值变动损失以及可转换优先股公允价值变动损失）预计为12.86亿元至13.31亿元，同比增长38.1%至42.9%。
受益于电子烟市场规模的扩大以及盈利能力的提升，思摩尔国际2016年至2019年的利润增长接近20倍，目前市值接近2200亿港元。7月23日，公司还公告获纳入恒生综合指数系列、恒生消费品制造及服务业指数以及恒生港股通新经济指数成分股。但另一方面，公司也面临着持续的政策监管风险。
上市募资约69亿港元，股价首日暴涨150%
根据弗若斯特沙利文的数据，思摩尔国际是全球最大的电子雾化设备制造商，2019年的市场份额为16.5%。公司的前身是麦克韦尔，后者曾于2015年12月在新三板挂牌。2019年6月，麦克韦尔从新三板除牌并决定申请联交所主板上市。
就在不久前的2020年7月10日，公司成功登陆港交所，发售价为12.40港元/股。上市首日，公司股价暴涨150%至31港元/股。
思摩尔国际此次上市募集资金款项净额（扣除与全球发售有关的包销佣金及其他估计开支并假设超额配股权未获行使）约为68.63亿港元。募集资金的50%将用于产能扩张，包括在广东江门及深圳建立产业园；25%用于新生产基地实施自动化生产及装配线、升级ERP系统及现有工厂；20%用于投资研发，包括在深圳设立集团级研究院、开发新加热技术及支付产品认证开支；余下的5%则用作运营资金及其他一般企业用途。
董事会主席陈志平、执行董事熊少明、BVI 1（一间由陈志平全资拥有的投资控股公司）、BVI 2（一间由熊少明全资拥有的投资控股公司）、惠州亿纬锂能、亿纬亚洲以及EVE BVI（一间由亿纬亚洲全资拥有的投资控股公司）是思摩尔国际的控股股东，合计持股比例超过七成。
利润三年增近20倍，零售客户销售占比下降
根据思摩尔国际招股书披露，公司的业务主要包括两块：一是为若干烟草公司及dl电子雾化公司（企业客户）研究、设计及制造封闭式电子雾化设备及电子雾化组件。二是为零售客户进行自有品牌开放式电子雾化设备或APV（一种拥有若干先进功能的电子雾化设备）的研究、设计、制造及销售。
值得一提的是，虽然公司面向零售客户的销售额从2016年1.97亿元上升至2019年10.42亿元，但其占总营收的比例整体处于下降趋势，由27.9%减少至13.7%。
2016年至2019年期间，思摩尔国际的收益从7.07亿元上升至76.11亿元，年内溢利及全面收益总额从1.06亿元上升至21.74亿元，年均复合增速分别达到120.8%和173.73%。

图1：2016-2019年思摩尔国际收益、年内溢利及全面收益总额
公司快速的收益增长受益于电子烟行业的飞速发展。数据显示，全球电子雾化设备的市场规模由2016年31亿美元上升至2019年67亿美元，增长率为116.1%。电子烟销售价值占所有烟草制品销售价值的比例由2014年1.7%上升至2019年4.2%。
在此期间，思摩尔国际的利润增速明显快于营收增速，其中一个重要原因是毛利率的提升。数据显示，公司2016年至2019年的毛利率分别为24.3%、26.8%、34.7%和44.0%，呈逐年上升趋势。
美国是思摩尔国际最大的销售市场，2019年直接或间接运输至美国的产品所得收益达到35.39亿元，占当年总营收的46.5%。中国则是第二大市场，2019年贡献营收15.89亿元，占比20.9%。
值得注意的是，思摩尔国际的客户集中度较高，2016年至2019年前五大客户的营收占比分别为73.7%、65.6%、55.3%和63.0%。

图2：2016-2019年思摩尔国际前五大客户营收占比
监管压力犹存
风险方面，由于电子烟的健康风险尚不明确，行业监管压力始终存在。
招股书信息显示，美国规定现有电子尼古丁传送系统产品（自2007年2月15日至2016年8月8日期间于美国市场首次分销的电子尼古丁传送系统产品）需进行烟草上市前申请且需于2020年9月9日前提交予食品药品监督管理局，目前截止日期已经临近；新电子尼古丁传送系统产品（于2016年8月8日前或截至该日未于美国分销或销售的电子尼古丁传送系统产品）引进美国市场前需对该等产品进行烟草上市前申请。
此外，美国若干州已就电子尼古丁传送系统产品施加临时紧急香味禁令，虽然少数禁令被法院禁止但部分禁令已成为永久性。
中国市场方面，国家市场监督管理总局、国家烟草专卖局于2018年8月发布《关于禁止向未成年人出售电子烟的通告》，规定各类市场主体不得向未成年人出售电子烟。
2019年10月，国家烟草专卖局、国家市场监督管理总局在发布的《关于进一步保护未成年人免受电子烟侵害的通告》中指出：敦促电子烟生产、销售企业或个人及时关闭电子烟互联网销售网站或客户端；敦促电商平台及时关闭电子烟店铺，并将电子烟产品及时下架；敦促电子烟生产、销售企业或个人撤回通过互联网发布的电子烟广告。
（CJT)

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