美债收益率向上 对A股核心资产估值意味着什么？

编者按：

上周，A股指数在创下新高的同时，前期机构抱团的热么板块白酒、军工、新能源却遭遇大幅回调。

机构抱团的公司大致包括两类，一类是外资最爱的稳定可持续消费龙头，典型就是贵州茅台；另一类是景气度爆发的科技成长龙头。

天风证券上周报告中认为，尤其需要注意的是，自2017年外资流入开始，A股核心公司的估值逻辑已经有所变迁：核心消费公司的估值与美债收益率的反向相关性极强，而与短期业绩关联度明显下降。这也就是说，这批核心公司的估值很大程度上取决于全球，尤其是美国利率的变化，应该关注的焦点是全球流动性的问题。

东吴证券在最新策略报告也提出，全球资产定价之锚——美债拐头向上。

全球资产定价之锚——美债拐头向上，A股核心资产估值承压。需要引起足够重视的是，1月以来十年期美债收益率上行，已突破1%关键点位至1.15%。尽管美联储主席鲍威尔上周表示“短期内不会加息，目前还不到讨论退出超宽松货币政策的时候”，但作为全球资产定价之锚，美债的重要性无需赘言。

我们集中讨论美债对A股核心资产的定价效应，2016年以来A股核心资产溢价的重要推手是外资买入，掌握边际定价权的也是外资，基于美债成本定价的外资，较内资的天然优势是无风险利率更低，对估值容忍度更高。我们构建A股核心资产指数，数据也印证A股核心资产的定价根基是美债，而非中债。

2016年至今核心资产指数收益率与美债中期(3-7年)利率高度负相关，特别是2018年以来相关性达-0.9。而且美债利率变动领先核心资产定价3个月，以相关性最强的三年期美债收益率为例，根据17/09-17/12、18/10-18/12、19/12-20/03 三次拐点经验，美债收益率变动平均领先核心资产指数约3个月。

估值贡献了过去两年核心资产上涨的最大部分，将核心资产涨跌幅拆解为：指数涨跌=盈利涨跌+股指涨跌+其他因素，2019、20年估值贡献了核心资产涨幅的57%、118%，高位估值对流动性更为敏感，若未来两个月美债收益率持续上行，将对目前高位估值的A股核心资产造成较大的压制。

（文章来源：东吴证券）